2018-12-03 00:00:00 來源： 點(diǎn)擊：2649 喜歡：0
公司估值方法通常分為兩類：一類是相對估值方法，特點(diǎn)是主要采用乘數(shù)方法，較為簡便，如P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市銷率估值法、EV/銷售收入估值法、RNAV估值法；另一類是絕對估值方法，特點(diǎn)是主要采用折現(xiàn)方法，如股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流模型等。
一、P/E估值法
市盈率是反映市場對公司收益預(yù)期的相對指標(biāo)，使用市盈率指標(biāo)要從兩個(gè)相對角度出發(fā)，一是該公司的預(yù)期市盈率（或動(dòng)態(tài)市盈率）和歷史市盈率（或靜態(tài)市盈率）的相對變化；二是該公司市盈率和行業(yè)平均市盈率相比。如果某上市公司市盈率高于之前年度市盈率或行業(yè)平均市盈率，說明市場預(yù)計(jì)該公司未來盈利會上升；反之，如果市盈率低于行業(yè)平均水平，則表示與同業(yè)相比，市場預(yù)計(jì)該公司未來盈利會下降。所以，市盈率高低要相對地看待，并非高市盈率不好，低市盈率就好。
通過市盈率法估值時(shí)，首先應(yīng)計(jì)算出被評估公司的每股收益；然后根據(jù)二級市場的平均市盈率、被評估公司的行業(yè)情況（同類行業(yè)公司股票的市盈率）、公司的經(jīng)營狀況及其成長性等擬定市盈率（非上市公司的市盈率一般要按可比上市公司市盈率打折）；最后，依據(jù)市盈率與每股收益的乘積決定估值：合理股價(jià) = 每股收益（EPS）x合理的市盈率(P/E)。
邏輯上，P/E估值法下，絕對合理股價(jià)P = EPS × P/E；股價(jià)決定于EPS與合理P/E值的積。在其它條件不變下，EPS預(yù)估成長率越高，合理P/E值就會越高，絕對合理股價(jià)就會出現(xiàn)上漲；高EPS成長股享有高的合理P/E，低成長股享有低的合理P/E。因此，當(dāng)EPS實(shí)際成長率低于預(yù)期時(shí)(被乘數(shù)變小)，合理P/E值下降(乘數(shù)變小)，乘數(shù)效應(yīng)下的雙重打擊小，股價(jià)出現(xiàn)重挫。因此，當(dāng)公司實(shí)際成長率高于或低于預(yù)期時(shí)，股價(jià)往往出現(xiàn)暴漲或暴跌，這其實(shí)是P/E估值法的乘數(shù)效應(yīng)在起作用。可見，市盈率不是越高越好，因?yàn)檫€要看凈利潤而定，如果公司的凈利潤只有幾十萬或者每股收益只有幾分錢時(shí)，高市盈率只會反映公司的風(fēng)險(xiǎn)大，投資此類股票就要小心。
從實(shí)用的角度看，可以認(rèn)為只有在市盈率等于或最好低于公司普通每股收益增長率的條件下，才對一家公司進(jìn)行股權(quán)投資。這意味著，如果某公司的每股收益增長率為10%，那么你最高只能支付10倍于該收益的買價(jià)，這種做法建立在一個(gè)假設(shè)前提之上，即一家高速增長的公司比一家低速增長的公司具有更大的價(jià)值。這也導(dǎo)致了一個(gè)后果，以一個(gè)高市盈率成交的股權(quán)交易并不一定比低市盈率的交易支付更高的價(jià)格。
市盈率倍數(shù)法的適用環(huán)境是有較為完善發(fā)達(dá)的證券交易市場，要有可比的上市公司，且市場在平均水平上對這些資產(chǎn)定價(jià)是正確的。中國的證券市場發(fā)育尚不完善，市場價(jià)格對公司價(jià)值反映作用較弱，采用市盈率法的外部環(huán)境條件并不是很成熟。由于高科技企業(yè)在贏利性、持續(xù)經(jīng)營性、整體性及風(fēng)險(xiǎn)等方面與傳統(tǒng)型企業(yè)有較大差異，選擇市盈率法對企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評估時(shí)，要注意針對不同成長時(shí)期的高科技企業(yè)靈活運(yùn)用。
二、P/B估值法
市凈率是從公司資產(chǎn)價(jià)值的角度去估計(jì)公司股票價(jià)格的基礎(chǔ)，對于銀行和保險(xiǎn)公司這類資產(chǎn)負(fù)債多由貨幣資產(chǎn)所構(gòu)成的企業(yè)股票的估值，以P/B去分析較適宜。通過市凈率定價(jià)法估值時(shí)，首先應(yīng)根據(jù)審核后的凈資產(chǎn)計(jì)算出被估值公司的每股凈資產(chǎn)；然后根據(jù)二級市場的平均市凈率、被估值公司的行業(yè)情況（同類行業(yè)公司股票的市凈率）、公司的經(jīng)營狀況及其凈資產(chǎn)收益率等擬定發(fā)行市凈率（非上市公司的市凈率一般要按可比上市公司市凈率打折）；最后，依據(jù)發(fā)行市凈率與每股凈資產(chǎn)的乘積決定估值。公式為：合理股價(jià) = 每股凈資產(chǎn)x合理的市凈率(PB)。
P/B估值法主要適用于那些無形資產(chǎn)對其收入、現(xiàn)金流量和價(jià)值創(chuàng)造起關(guān)鍵作用的公司，例如銀行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和投資公司等。這些行業(yè)都有一個(gè)共同特點(diǎn)，即雖然運(yùn)作著大規(guī)模的資產(chǎn)但其利潤額且比較低。高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)以及周期性較強(qiáng)行業(yè)，擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面價(jià)值相對較為穩(wěn)定的企業(yè)。
三、EV/EBITDA估值法
20世紀(jì)80年代，伴隨著杠桿收購的浪潮，EBITDA第一次被資本市場上的投資者們廣泛使用。但當(dāng)時(shí)投資者更多的將它視為評價(jià)一個(gè)公司償債能力的指標(biāo)。 隨著時(shí)間的推移，EBITDA開始被實(shí)業(yè)界廣泛接受，因?yàn)樗浅＿m合用來評價(jià)一些前期資本支出巨大，而且需要在一個(gè)很長的期間內(nèi)對前期投入進(jìn)行攤銷的行業(yè)，比如核電行業(yè)、酒店業(yè)、物業(yè)出租業(yè)等。如今，越來越多的上市公司、分析師和市場評論家們推薦投資者使用EBITDA進(jìn)行分析。
最初私人資本公司運(yùn)用EBITDA，而不考慮利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷，是因?yàn)樗麄円米约赫J(rèn)為更精確的數(shù)字來代替他們，他們移除利息和稅項(xiàng)，是因?yàn)樗麄円米约旱亩惵视?jì)算方法以及新的資本結(jié)構(gòu)下的財(cái)務(wù)成本算法。 而EBITDA剔除攤銷和折舊，則是因?yàn)閿備N中包含的是以前會計(jì)期間取得無形資產(chǎn)時(shí)支付的成本，并非投資人更關(guān)注的當(dāng)期的現(xiàn)金支出。而折舊本身是對過去資本支出的間接度量，將折舊從利潤計(jì)算中剔除后，投資者能更方便的關(guān)注對于未來資本支出的估計(jì)，而非過去的沉沒成本。
因此，EBITDA常被拿來和現(xiàn)金流比較，因?yàn)樗蛢羰杖耄‥BIT）之間的差距就是兩項(xiàng)對現(xiàn)金流沒有影響的開支項(xiàng)目，即折舊和攤銷。然而,由于并沒有考慮補(bǔ)充營運(yùn)資金以及重置設(shè)備的現(xiàn)金需求，而且EBITDA中沒有調(diào)整的非現(xiàn)金項(xiàng)目還有備抵壞賬、計(jì)提存貨減值和股票期權(quán)成本。因此，并不能就此簡單的將EBITDA與現(xiàn)金流對等，否則，很容易將企業(yè)導(dǎo)入歧途。
EV/EBITDA最早是用作收購兼并的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)在已廣泛用于對公司價(jià)值的評估和股票定價(jià)。這里的公司價(jià)值不是資產(chǎn)價(jià)值，而是指業(yè)務(wù)價(jià)值，既如果要購買一家持續(xù)經(jīng)營的公司需要支付多少價(jià)錢，這筆錢不僅包括對公司盈利的估值，還包括需承擔(dān)的公司負(fù)債。企業(yè)價(jià)值被認(rèn)為是更加市場化及準(zhǔn)確的公司價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，其衍生的估值指標(biāo)如EV/銷售額、EV/EBITDA等被廣泛用于股票定價(jià)。
四、PEG估值法
PEG是在P/E估值法的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，是將市盈率與企業(yè)成長率結(jié)合起來的一個(gè)指標(biāo)，它彌補(bǔ)了PE對企業(yè)動(dòng)態(tài)成長性估計(jì)的不足。 鑒于很多公司的投資收益、營業(yè)外收益存在不穩(wěn)定性，以及一些公司利用投資收益操縱凈利潤指標(biāo)的現(xiàn)實(shí)情況，出于穩(wěn)健性的考慮，凈利潤的增長率可以以稅前利潤的成長率/營業(yè)利潤的成長率/營收的成長率/每股收益年增長率替代。
PEG估值的重點(diǎn)在于計(jì)算股票現(xiàn)價(jià)的安全性和預(yù)測公司未來盈利的確定性。如果PEG大于1，則這只股票的價(jià)值就可能被高估，或市場認(rèn)為這家公司的業(yè)績成長性會高于市場的預(yù)期；如果PEG小于1(越小越好)，說明此股票股價(jià)低估。通常上市后的成長型股票的PEG都會高于1（即市盈率等于凈利潤增長率），甚至在2以上，投資者愿意給予其高估值，表明這家公司未來很有可能會保持業(yè)績的快速增長，這樣的股票就容易有超出想象的市盈率估值。
由于PEG需要對未來至少3年的業(yè)績增長情況作出判斷，而不能只用未來12個(gè)月的盈利預(yù)測，因此大大提高了準(zhǔn)確判斷的難度。事實(shí)上，只有當(dāng)投資者有把握對未來3年以上的業(yè)績表現(xiàn)作出比較準(zhǔn)確的預(yù)測時(shí)，PEG的使用效果才會體現(xiàn)出來，否則反而會起誤導(dǎo)作用。此外，投資者不能僅看公司自身的PEG來確認(rèn)它是高估還是低估，如果某公司股票的PEG為12,而其他成長性類似的同行業(yè)公司股票的PEG都在15以上，則該公司的PEG雖然已經(jīng)高于1，但價(jià)值仍可能被低估。當(dāng)然，也不能夠機(jī)械地單以PEG論估值，還必須結(jié)合國際市場、宏觀經(jīng)濟(jì)、國家的產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)景氣、資本市場階段熱點(diǎn)、股市的不同區(qū)域、上市公司盈利增長的持續(xù)性以及上市公司的其他內(nèi)部情況等等多種因素來綜合評價(jià)。
五、P/S估值法
市銷率指標(biāo)可以用于確定股票相對于過去業(yè)績的價(jià)值。市銷率也可用于確定一個(gè)市場板塊或整個(gè)股票市場中的相對估值。市銷率越小（比如小于1），通常被認(rèn)為投資價(jià)值越高，這是因?yàn)橥顿Y者可以付出比單位營業(yè)收入更少的錢購買股票。
不同的市場板塊市銷率的差別很大，所以市銷率在比較同一市場板塊或子板塊的股票中最有用。 同樣，由于營業(yè)收入不像盈利那樣容易操縱，因此市銷率比市盈率更具業(yè)績的指標(biāo)性。但市銷率并不能夠揭示整個(gè)經(jīng)營情況，因?yàn)楣究赡苁翘潛p的。市銷率經(jīng)常被用于來評估虧損公司的股票，因?yàn)闆]有市盈率可以參考。在幾乎所有網(wǎng)絡(luò)公司都虧損的時(shí)代，人們使用市銷率來評價(jià)網(wǎng)絡(luò)公司的價(jià)值。
P/S估值法的優(yōu)點(diǎn)是銷售收入最穩(wěn)定，波動(dòng)性??；并且營業(yè)收入不受公司折舊、存貨、非經(jīng)常性收支的影響，不像利潤那樣易操控；收入不會出現(xiàn)負(fù)值，不會出現(xiàn)沒有意義的情況，即使凈利潤為負(fù)也可使用。所以，市銷率估值法可以和市盈率估值法形成良好的補(bǔ)充。
P/S估值法的缺點(diǎn)是：它無法反映公司的成本控制能力，即使成本上升、利潤下降，不影響銷售收入，市銷率依然不變；市銷率會隨著公司銷售收入規(guī)模擴(kuò)大而下降；營業(yè)收入規(guī)模較大的公司，市銷率較低。
六、EV / Sales估值法
市售率高的股票相對價(jià)值較高，以市售率為評分依據(jù)，給予0到100之間的一個(gè)評分，市售率評分越高，相應(yīng)的股票價(jià)值也較高。 用每股價(jià)格/每股銷售額計(jì)算出來的市售率可以明顯反映出創(chuàng)業(yè)板上市公司的潛在價(jià)值，因?yàn)樵诟偁幦找婕ち业沫h(huán)境中，公司的市場份額在決定公司生存能力和盈利水平方面的作用越來越大，市售率是評價(jià)上市公司股票價(jià)值的一個(gè)重要指標(biāo)，其基本模型為：
指標(biāo)具有可比性：雖然公司贏利可能很低或尚未盈利，但任何公司的銷售收入都是正值，市售率指標(biāo)不可能為負(fù)值。因而具有可比性。
市售率（EV/Sales）與市銷率（P/S）的原理和用法相同，主要用作衡量一家利潤率暫時(shí)低于行業(yè)平均水平甚至是處于虧損狀態(tài)公司的價(jià)值，其前提條件是投資者預(yù)期這家公司的利潤率未來會達(dá)到行業(yè)平均水平。使用銷售收入的用意是銷售收入代表市場份額和公司的規(guī)模，如果公司能夠有效改善運(yùn)營，將可實(shí)現(xiàn)行業(yè)平均或預(yù)期的盈利水平。該指標(biāo)只能用于同行業(yè)內(nèi)公司的比較，通過比較并結(jié)合業(yè)績改善預(yù)期得出一個(gè)合理的倍數(shù)后，乘以每股銷售收入，即可得出符合公司價(jià)值的目標(biāo)價(jià)。
七、RNAV估值法
RNAV釋義為重估凈資產(chǎn)，計(jì)算公式RNAV =（物業(yè)面積×市場均價(jià)－凈負(fù)債）／總股本。物業(yè)面積，均價(jià)和凈負(fù)債都是影響RNAV值的重要參數(shù)。RNAV估值法適用于房地產(chǎn)企業(yè)或有大量自有物業(yè)的公司。其意義為公司現(xiàn)有物業(yè)按市場價(jià)出售應(yīng)值多少錢，如果買下公司所花的錢少于公司按市場價(jià)出賣自有物業(yè)收到錢，那么表明該公司股票在二級市場被低估。
對公司各塊資產(chǎn)分別進(jìn)行市場化的價(jià)值分析，從資產(chǎn)價(jià)值角度重新解讀公司內(nèi)在的長期投資價(jià)值。股價(jià)相對其RNAV，如存在較大幅度的折價(jià)現(xiàn)象，顯示其股價(jià)相對公司真實(shí)價(jià)值有明顯低估。較高的資產(chǎn)負(fù)債率（過多的長短期借款負(fù)債）和較大的股本都將降低RNAV值。
八、DDM估值法
絕對估值法中，DDM模型為最基礎(chǔ)的模型，目前最主流的DCF法也大量借鑒了DDM的一些邏輯和計(jì)算方法。理論上，當(dāng)公司自由現(xiàn)金流全部用于股息支付時(shí)，DCF模型與DDM模型并無本質(zhì)區(qū)別；但事實(shí)上，無論在分紅率較低的中國還是在分紅率較高的美國，股息都不可能等同于公司自由現(xiàn)金流，原因有四：(1)穩(wěn)定性要求，公司不確定未來是否有能力支付高股息；(2)未來繼續(xù)來投資的需要，公司預(yù)計(jì)未來存在可能的資本支出，保留現(xiàn)金以消除融資的不便與昂貴；(3)稅收因素，國外實(shí)行較高累進(jìn)制的的資本利得稅或個(gè)人所得稅；(4)信號特征，市場普遍存在“公司股息上升，前景可看高一線；股息下降，表明公司前景看淡”的看法。中國上市公司分紅比例不高，分紅的比例與數(shù)量不具有穩(wěn)定性，短期內(nèi)該局面也難以改善，DDM模型在中國基本不適用。
九、DCF估值法
目前最廣泛使用的DCF估值法提供了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治隹蚣埽到y(tǒng)地考慮影響公司價(jià)值的每一個(gè)因素，最終評估一個(gè)公司的投資價(jià)值。DCF估值法與DDM的本質(zhì)區(qū)別是，DCF估值法用自由現(xiàn)金流替代股利。公司自由現(xiàn)金流(Free cash flow for the firm )為美國學(xué)者拉巴波特提出，基本概念為公司產(chǎn)生的、在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的、可供公司資本供應(yīng)者(即各種利益要求人，包括股東、債權(quán)人)分配的現(xiàn)金。
十、NAV估值法
NAV估值即凈資產(chǎn)價(jià)值法，目前地產(chǎn)行業(yè)的主流估值方法。所謂凈資產(chǎn)價(jià)值法，是指在一定銷售價(jià)格、開發(fā)速度和折現(xiàn)率的假設(shè)下，地產(chǎn)企業(yè)當(dāng)前儲備項(xiàng)目的現(xiàn)金流折現(xiàn)價(jià)值剔除負(fù)債后，即為凈資產(chǎn)價(jià)值(NAV)。具體來說，開發(fā)物業(yè)的凈資產(chǎn)值，等于現(xiàn)有開發(fā)項(xiàng)目以及土地儲備項(xiàng)目在未來銷售過程中形成的凈現(xiàn)金流折現(xiàn)值減負(fù)債；投資物業(yè)的凈資產(chǎn)值，等于當(dāng)前項(xiàng)目凈租金收入按設(shè)定的資本化率折現(xiàn)后的價(jià)值減負(fù)債。
NAV估值法的優(yōu)勢在于它為企業(yè)價(jià)值設(shè)定了一個(gè)估值底線，對內(nèi)地很多“地產(chǎn)項(xiàng)目公司”尤為適用。而且NAV估值考慮了預(yù)期價(jià)格的變化、開發(fā)速度和投資人回報(bào)率等因素，相對于簡單的市盈率比較更加精確。但NAV估值也有明顯的缺點(diǎn)，其度量的是企業(yè)當(dāng)前有形資產(chǎn)的價(jià)值，而不考慮品牌、管理能力和經(jīng)營模式的差異。NAV估值的盛行推動(dòng)了地產(chǎn)企業(yè)對資產(chǎn)(土地儲備)的過分崇拜。在NAV引領(lǐng)下，很多地產(chǎn)企業(yè)都參與到了這場土地儲備的競賽中來。地產(chǎn)企業(yè)形成了NAV“崇拜”下的新生存模式：儲備土地——做大市值——融資——再儲備土地。
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