2018-10-31 00:00:00 來(lái)源： 點(diǎn)擊：2272 喜歡：0
一、并購(gòu)基金投資標(biāo)的選擇
由于杠桿收購(gòu)需要大量舉債，因此償債能力便成為挑選投資目標(biāo)的主要標(biāo)準(zhǔn)。
一般來(lái)說(shuō)，合理的杠桿收購(gòu)對(duì)象應(yīng)具備下列特點(diǎn)：
1、可預(yù)測(cè)的穩(wěn)定現(xiàn)金流
由于債務(wù)比例要超過(guò)普通企業(yè)，因此目標(biāo)企業(yè)而臨很大的利息支付壓力。如果目標(biāo)企業(yè)沒(méi)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，那么宏觀經(jīng)濟(jì)或行業(yè)層面的稍微波動(dòng)就可能造成債務(wù)違約。從這個(gè)角度來(lái)看，周期性較弱的防御型行業(yè)，如食品、日用化工和公用事業(yè)等，比較適合作為杠桿收購(gòu)的目標(biāo)。而周期性較強(qiáng)的行業(yè)，如房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、水泥、鋼鐵和重工業(yè)等，如果沒(méi)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流保障，則不太適合作為收購(gòu)目標(biāo)。
2、較低的資產(chǎn)負(fù)債比率
如果目標(biāo)企業(yè)本身的杠桿比例已經(jīng)很高，在此基礎(chǔ)上再行舉債的空間并不大，杠桿收購(gòu)也就失去了價(jià)值。發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)上的上市公司往往負(fù)債比例比較低，因而經(jīng)常成為杠桿收購(gòu)的目標(biāo)。
以美國(guó)市場(chǎng)為例，上市公司的平均負(fù)債規(guī)模為EBITDA的1.2倍左右，而杠桿收購(gòu)的負(fù)債規(guī)模平均為EBITDA的7倍左右。我國(guó)的公司往往在上市之后資產(chǎn)負(fù)偵率不斷上升，因而并不一定適合作為杠桿收購(gòu)的目標(biāo)。
3、擁有可以出售的資產(chǎn)或業(yè)務(wù)
杠桿收購(gòu)?fù)鶎で笤谑召?gòu)結(jié)束之后迅速償還過(guò)橋貸款或降低負(fù)債率。如果企業(yè)有非核心業(yè)務(wù)或資產(chǎn)可供出售，那么由此產(chǎn)生的現(xiàn)金便可以用于實(shí)現(xiàn)這一目的。往往在收購(gòu)之前的財(cái)務(wù)試算中，并購(gòu)基金便已經(jīng)規(guī)劃好哪些資產(chǎn)或業(yè)務(wù)可以出售，甚至可能已經(jīng)找好買家。
4、較低的運(yùn)營(yíng)資本要求
并購(gòu)基金希望目標(biāo)企業(yè)能夠在盡量減少營(yíng)運(yùn)資本投入的情況下，盡量提高銷售收入。因?yàn)槟繕?biāo)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本貸款一般是由銀行提供的滾動(dòng)信貸額度，如果需要大量營(yíng)運(yùn)資本投入將可能需要在收購(gòu)結(jié)束之后繼續(xù)融資，不符合基金的利益。
5、較低的資本支出要求
研發(fā)投入對(duì)于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展具有重要意義，但在短期內(nèi)無(wú)法對(duì)現(xiàn)金流產(chǎn)生貢獻(xiàn)。由于并購(gòu)基金的目標(biāo)投資期限并不長(zhǎng)，因此不希望在研發(fā)和資本開(kāi)支上投入過(guò)多資金。
按照這一標(biāo)準(zhǔn)，低科技的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，如食品和服務(wù)業(yè)，是理想的收購(gòu)對(duì)象。實(shí)證研究表明，杠桿收購(gòu)后企業(yè)的研發(fā)投入和資本開(kāi)支確實(shí)有顯著的降低，但企業(yè)申請(qǐng)的專利數(shù)量沒(méi)有明顯減少。這某種意義上可以說(shuō)明，杠桿收購(gòu)后的企業(yè)往往“好鋼用在刀刃上”，經(jīng)營(yíng)效率有所提高。
6、大量可用于抵押的資產(chǎn)
由于無(wú)抵押的高收益?zhèn)睦⒊杀疽h(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)有抵押的高級(jí)貸款，因而并購(gòu)基金往往愿意選擇那些擁有大量可抵押固定資產(chǎn)的企業(yè)。由于這個(gè)原因，以無(wú)形資產(chǎn)為主的高科技企業(yè)往往不是杠桿收購(gòu)的目標(biāo)。
二、并購(gòu)基金的退出策略
1、如項(xiàng)目運(yùn)行正常，退出方式如下：
由上市公司并購(gòu)?fù)顺觥２①?gòu)基金存續(xù)期限通常為三年。標(biāo)的項(xiàng)目被專項(xiàng)基金收購(gòu)且完成規(guī)范培育、符合上市公司要求后(規(guī)范培育周期暫定半年至兩年，相關(guān)規(guī)范后條件需在投資協(xié)議中有明確要求)，上市公司可提出對(duì)標(biāo)的進(jìn)行收購(gòu)。
該項(xiàng)收購(gòu)可以采取現(xiàn)金(或現(xiàn)金加股權(quán))的方式，標(biāo)的收購(gòu)價(jià)格需以屆時(shí)市場(chǎng)價(jià)格或有限合伙人投資年復(fù)合凈收益率(通常為10-15%)兩者孰高為準(zhǔn)(即上市公司或其實(shí)際控制人進(jìn)行兜底，降低出資人風(fēng)險(xiǎn))。如有外部機(jī)構(gòu)受讓，則上市公司在同等交易條件下具有優(yōu)先受讓權(quán)。
收購(gòu)三年后，并購(gòu)基金有自由處置權(quán)：在境內(nèi)外資本市場(chǎng)進(jìn)行IPO;將所投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給其他產(chǎn)業(yè)基金;由所投資項(xiàng)目公司管理層進(jìn)行收購(gòu)。
2、如項(xiàng)目出現(xiàn)意外，由上市公司大股東兜底：
如項(xiàng)目出現(xiàn)虧損，對(duì)于上市公司或其大股東外的其他LP而言，上市公司通常將給予一定的兜底，主要有兩種情況：
“投資型”基金。上市公司與其他LP分別按規(guī)定比例進(jìn)行出資，上市公司出資相當(dāng)于劣后模式;一旦投資的項(xiàng)目虧損，上市公司以出資額為限承擔(dān)項(xiàng)目虧損;若虧損超出上市公司出資，則超出部分由其他LP按出資比例承擔(dān)。
“融資型”基金。上市公司成立該類型基金的主要目的為融資。上市公司與其他LP分別按規(guī)定比例進(jìn)行出資，上市公司在認(rèn)繳一定出資外，需要對(duì)其他LP的出資承擔(dān)保本付息的責(zé)任。
三、并購(gòu)基金的收益分配
1、管理費(fèi)
基金存續(xù)期內(nèi)，并購(gòu)基金管理人每年收取專項(xiàng)基金設(shè)立規(guī)模的2%或一次性收取5%作為基金管理費(fèi)，覆蓋基金日常運(yùn)營(yíng)成本;基金存續(xù)期超過(guò)5年，則之后時(shí)間里基金管理人不收取基金管理費(fèi)。
2、基金收益分配
在項(xiàng)目退出后一次性分配收益，中間不進(jìn)行分配。
項(xiàng)目退出所得的可供分配現(xiàn)金，按照普通合伙人實(shí)繳出資總額占基金實(shí)繳出資總額的比例分配給普通合伙人后，有限合伙人的部分按下列方式分配：
有限合伙人出資額;剩余浮動(dòng)收益按比例分配，即20%支付給管理人作為管理業(yè)績(jī)報(bào)酬(具體分配比例需先確定以何種模式設(shè)立并金)；80%支付給有限合伙人。
并購(gòu)上市公司模式
借殼上市新規(guī)頒布后，借殼上市的難度增大，“炒殼”現(xiàn)象得到有效的遏制。但是相對(duì)于周期較長(zhǎng)的首發(fā)上市（IPO），周期較短而且能救活老股的借殼上市仍然具有其積極意義。
以下整理出并購(gòu)上市公司的八大基本手法：
一、協(xié)議收購(gòu)
協(xié)議收購(gòu)，指收購(gòu)方與上市公司的股東以協(xié)議方式進(jìn)行的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為。協(xié)議收購(gòu)是我國(guó)股權(quán)分置條件下特有的上市公司國(guó)有股和法人股的收購(gòu)方式。
二、舉牌收購(gòu)
二級(jí)市場(chǎng)競(jìng)價(jià)收購(gòu)，指收購(gòu)方通過(guò)證券二級(jí)市場(chǎng)（證券交易所集中競(jìng)價(jià)系統(tǒng)）購(gòu)買上市公司流通股股份的方式，典型者如北大方正收購(gòu)延中實(shí)業(yè)流通股股份。
三、收購(gòu)上市公司母公司
收購(gòu)上市公司母公司，也就間接控股了上市公司，還可以避免很多法律、政策上的障礙。如樣板戲中所唱：山前強(qiáng)攻不是辦法，可以探尋一條攻占威武山的“后山小道”。
四、行政劃撥
其具體步驟為：
行政劃撥殼公司股權(quán)，借殼方獲得殼公司控制權(quán)
組建具有股份公司性質(zhì)的借殼公司
定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)增資
收購(gòu)方其定向增發(fā)獲得的借殼公司的股份與殼公司流通股份互換，實(shí)現(xiàn)“借尸還魂”
殼公司退市，借殼公司上市交易。
五、司法拍賣
即投資人通過(guò)競(jìng)買人民法院所依法拍賣之上市公司股權(quán)成為上市公司控股股東。
六、先破產(chǎn)再置換
法院對(duì)資不抵債的上市公司先行宣告破產(chǎn)，投資人再將其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置入上市公司空殼之中，上市公司控股股東再以象征性價(jià)格出讓上市公司控股權(quán)。
其具體步驟為：
進(jìn)入破產(chǎn)程序，解決債務(wù)糾紛
一次性清償債務(wù)，實(shí)現(xiàn)凈殼
投資人將資產(chǎn)置入
收購(gòu)股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司控制
七、與母公司“聯(lián)姻”
采取的是與上市公司母公司合資成立新公司，投資人成為新公司控股股東；上市公司母公司，則以其所持有的上市公司股權(quán)出資。
八、定向增發(fā)加換股吸收合并
其具體步驟為：
等比例縮股
回購(gòu)凈殼
定向增發(fā)，吸收合并
對(duì)價(jià)股改
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